公司公布中报业绩:扣非净利同比增长9.8%。1)财务数据:上半年实现收入48.35亿元,同比下降5.96%,归母净利22.81亿,同比下降5.1%,扣非净利22.66亿元,同比增长9.8%(18年同期确认合并瀚威公司4.3亿评估增值收益)。2)分季度看:Q2收入24.7亿,同比增长6.7%,归属净利12.5亿,同比下降15.2%,扣非净利12.3亿,同比增长17.8%;Q1归属净利10.3亿,同比增1.7%。3)分业务:收费公路收入37.8亿,同比增长5.2%,配套服务6.11亿,同比下降15%,地产销售收入4.11亿,同比下降48%,广告及其他业务收入0.33亿,同比增长3%。4)经营数据:公司控股路产日均通行36万辆,同比增长8%,参股路产日均通行23万辆,同比增长6%,整体稳定增长。
   
收费公路主业:收入同比增长5.2%。1)收费公路占公司收入的78%,毛利率68.61%,同比略降0.72个百分点。公司控股路产收入均实现上涨,主要路产沪宁高速(占收费公路的67%)实现收入25.4亿,同比增长4.84%,日均车流量同比增长5%,毛利率同比增长1.9个百分点至75.3%;占比11%的广靖锡澄高速公路因大修,道路养护成本同比增加,导致毛利率同比减少13.04个百分点至61.5%。2)目前在建项目主要为五峰山大桥、常宜一期、宜长高速以及计划投资建设龙潭过江通道项目,建成后将强化苏南地区南北向路网。
   
地产业务增长快速。上半年地产业务实现收入4.12亿元,同比下降48%,主要因交付量低于去年同期,但宁沪置业地产项目交付均价较去年同期上升,业务毛利率同比增长10.89个百分点。在手项目支撑未来五年发展。18年公司地产业务收入10亿元,占比10%,毛利4.3亿元,占比8%。年报列式地产项目看,2019年11月及2020年10月分别有项目竣工,近两年或加速结算。
   
服务区:商业价值变现逐步推进。1)上半年收入6.1亿元,同比下降15%。主因占收入比重80%的油品销售业务收入4.9亿元,同比下降17.7%(油罐改造关系施工影响销量下滑18%,今年7月23日完成全部改造)。2)服务区改造全新升级,商业变现潜力大。服务区租赁收入1.05亿元,同比增长29.6%。参考海外,如日本2005年实施大规模改革后,公路公司转变理念,把高速公路服务区定位为“以休闲旅游为目的的商业设施”,距东京80公里的羽生服务区,年旅客流量达400万人次,但营业额达22亿日元(约1.4亿人民币)。宁沪目前典型项目梅村服务区日均车流量近2万辆,客流量约10万人次,对应年化客流量约为3600万人,若考虑人均消费10元,对应服务区年创造营业额3.6亿元。(注:日本羽生服务区人均贡献约35元)
   
联营公司贡献稳定投资收益。上半年公司投资收益为4.78亿,占净利润的20%。参股联营公司贡献收益3.55亿元,同比增长24.7%。苏嘉杭、扬子大桥、沿江公司分别增长22%、35%及12%。
   
盈利预测:维持公司2019-21年实现归属净利分别为42.8、46.2及49.8亿元的预测,对应PE12、11、及10倍,估值处于历史中枢水平。考虑公司主业稳定,地产业务可支撑未来5年发展,服务区商业价值变现正在推动,加上公司本身的强防御属性,当前股息率4.5%,若未来利率下行期,更具投资价值,强调“推荐”评级。
   
风险提示:经济下滑导致车流量下降,公路收费政策变化导致收入下降超预期。